Суттєві ризики для боргової стійкості України спричинені як значними обсягами боргового навантаження, так і незбалансованою структурою державного боргу, яка посилилася внаслідок повномасштабної війни. Відповідно до Закону України «Про Державний бюджет України на 2024 рік» граничний рівень державного боргу визначено в обсязі 7 460,1 млрд грн. (табл. 1). Станом на 30.06.2024 р. державний борг України становив 5 850,15 млрд грн.
Таблиця 1
Стан та структура державного боргу України на кінець року, млрд грн, %
Показники | 2023 р. | 2024 р. (закон) |
Державний борг, у т.ч.: | 5188,1 | 7460,1 ↑ |
Внутрішній борг | 1587,7 | 1725,9 ↑ |
% до загального обсягу | 30,6 | 23,1 ↓ |
Зовнішній борг | 3600,4 | 5734,2 ↑ |
% до загального обсягу | 69,4 | 76,9 ↑ |
Національна валюта | 1447,2 | 1672,1 ↑ |
% до загального обсягу | 27,9 | 22,4 ↓ |
Іноземна валюта | 3740,9 | 5788,0 ↑ |
% до загального обсягу | 72,1 | 77,6 ↑ |
Плаваюча ставка | 1601,4 | 2046,4 ↑ |
% до загального обсягу | 30,9 | 27,4 ↓ |
Фіксована ставка | 3586,7 | 5413,7 ↑ |
% до загального обсягу | 69,1 | 72,6 ↑ |
Середній термін до погашення (років) | 11,0 р. | н/р |
Середньозважена вартість, % | 6,2 | н/р |
Частка у ВВП, % | 80,2 | 97,6 ↑ |
Джерело: дані Міністерства фінансів України.
Структура державного боргу за критерієм «зовнішній-внутрішній». Протягом 2022–2023 рр. Україна значною мірою покладалася на зовнішнє пільгове фінансування, що призвело до зростання частки зовнішнього боргу з 45 % на кінець 2021 р до 69,4 % станом на кінець 2023 р., а на 2024 р. заплановано подальше її збільшення до 76,9 %. Такий відсоток є відносно високим показником. Для порівняння: у країнах-аналогах членах ЄС частка зовнішнього боргу становить 43 %, у країнах-аналогах не членах ЄС – 70 %.
Незначна місткість ринку ОВДП (облігації внутрішніх державних позик України), їхня короткостроковість і висока вартість визначають помірну роль внутрішніх позик у фінансуванні дефіциту бюджету. При загальній сумі запозичень до загального фонду Державного бюджету у січні–липні 2024 р. 1082 млрд грн внутрішні позики від розміщення ОВДП на аукціонах становили 289,3 млрд грн в еквіваленті [1]. Натомість відбулося стрімке зростання видатків на сплату відсотків за внутрішнім боргом. В абсолютному вираженні вони збільшилися з 17,4 млрд грн у І кварталі 2021 р. до 27,3 млрд грн у І кварталі 2024 р. Річний обсяг таких видатків у 2024 р. має досягти 260,3 млрд грн[2].
Детермінантами збільшення відсоткових виплат є також утримання на достатньо високому рівні облікової ставки НБУ (13,5 % – у квітні 2024 р., 13 % – з червня 2024 р.) та пропонування банкам високодохідних депозитних сертифікатів НБУ, що є прямими конкурентами короткострокових ОВДП. Унаслідок цього середньозважена ставка розміщення ОВДП підвищилася з 11,4 % у 2021 р. до 18,7 % у 2023 р., 17,3 % річних у січні–квітні 2024 р., у липні 2024 р. середньозважена дохідність ОВДП, номінованих у гривні, становила 15,1 %.
За таких умов залучення зовнішнього фінансування на соціальні та гуманітарні видатки бюджету залишається критично важливим, але ризикованим джерелом (з точки зору валютного ризику його обслуговування).
Структура державного боргу щодо кредиторів. Станом на кінець ІІ кварталу 2024 р. щодо кредиторів левову частку державного боргу становлять позики, одержані від міжнародних фінансових організацій (МФО) та урядів іноземних держав (що свідчить про їхню підтримку України під час війни); випущені цінні папери на внутрішньому ринку, випущені цінні папери на зовнішньому ринку та позики, одержані від комерційних банків, інших фінансових установ (табл. 2).
Таблиця 2
Державний борг за кредиторами на кінець відповідних періодів, млрд грн
та частка від загальної суми, %
Показники | 2021 р. | 2022 р. | 2023 р. | червень 2024 р. | ||||
млрд грн | частка % | млрд грн | частка % | млрд грн | частка % | млрд грн | частка % | |
Зовнішній борг | 1300 | 55 | 2325 | 63 | 3600 | 69,4 | 4207,6 | 71,9 |
МФО, ЄС | 584 | 25 | 1254 | 34 | 2252,6 | 40,8 | 2727,9 | 46,6 |
Уряди іноземних держав | 41 | 2 | 183 | 5 | 240 | 4,8 | 303,6 | 5,2 |
Неврегульована заборгованість (РФ) | 16,5 | 0,7 | 22,2 | 0,6 | 23,0 | 0,4 | 24,6 | 0,4 |
Комерційні банки | 51 | 2 | 60 | 2 | 59,5 | 1,1 | 64,4 | 1,1 |
Власники ОЗДП | 625 | 26 | 829 | 22 | 750,6 | 15,7 | 797,3 | 13,6 |
Неврегульована заборгованість за ОЗДП | 116,9 | 4,9 | 109,7 | 2,9 | 114,0 | 2,2 | 121,6 | 2,1 |
Не віднесений до ін-ших категорій (МВФ) | 120,5 | 5,0 | 153,6 | 4,1 | 160,8 | 2,9 | 168,3 | 2,9 |
Внутрішній борг | 1063 | 45 | 1390 | 37 | 1588 | 30,6 | 1642,6 | 28,1 |
НБУ | 314 | 13 | 703 | 19 | 1,6 | 0,0 | 1,6 | 0,0 |
Власники ОВДП | 529 | 22 | 438 | 12 | 1586 | 28,7 | 1641,1 | 28,1 |
Держбанки, держком-панії та ФГВФО* (капіталізація) | 219 | 9 | 249 | 7 | - | - | - | - |
Разом державний борг | 2363 | 100 | 3715 | 100 | 5188 | 100 | 5850 | 100 |
*ФГВФО – Фонд гарантування вкладів фізичних осіб.
Джерело: дані Міністерства фінансів України.
За таких умов вчасна реструктуризація держборгу стала важливою підтримкою України з боку міжнародних партнерів та посилила боргову стійкість країни. Україна має чітку стратегію щодо реструктуризації частки зовнішнього держборгу, що базується на домовленостях з МВФ (Міжнародного валютного фонду), які зафіксовані у Програмі EFF від 2023 р. [3]. Як врегулювання офіційного (у грудні 2023 р. завдяки перенесенню терміну), так і реструктуризація зовнішнього комерційного боргу (у липні–серпні 2024 р.) у поєднанні з продовженням зовнішнього фінансування на пільгових умовах знижує боргове навантаження у найближчі 3 роки та допоможе відновити стійкість боргу у перспективі.
Структура державного боргу за інструментами свідчить, що безперервна підтримка з боку МФО та урядів країн-партнерів в умовах війни сприяла зменшенню частки державного боргу за ринковими цінними паперами (з 55 % у 2021 р. до 44,1 % у червні 2024 р.) (див. табл. 3). А частка зовнішніх ринкових цінних паперів у загальному обсязі державного боргу майже вдвічі зменшилася з 26 % на кінець 2021 р. до 13,6 % – на червень 2024 р.
Структура державного боргу за валютами. Станом на червень 2024 р. частка держборгу в іноземній валюті зросла до 75,7 % проти 60 % у 2021 р. внаслідок збільшення зовнішнього фінансування (табл. 3).
Таблиця 3
Структура державного боргу за валютами на кінець відповідних періодів,
частка від загальної суми, %
Валюти | 2021 р. | 2022 р. | 2023 р. | червень 2024 р. |
Англ. фунт стерлінгів | 0,02 | 0,02 | 0,02 | 0,13 |
Долар США | 35 | 29 | 23,8 | 23,9 |
Євро | 14 | 23 | 31,2 | 33,6 |
Канадський долар | 0 | 1 | 2,3 | 3,1 |
СПЗ* | 10 | 10 | 9,8 | 9,3 |
Українська гривня | 40 | 34 | 26,2 | 24,3 |
Японська єна | 1 | 1 | 0,6 | 0,6 |
*Примітка: Борг, номінований в СПЗ, стосується виключно боргу перед МВФ. СПЗ МВФ базується на кошику валют, якій наразі складається на 43 % з доларів США, 29 % – євро, 12 % – юанів, 8 % – єн і 7 % – фунтів стерлінгів.
Джерело: дані Міністерства фінансів України.
Найбільш стрімко зросла частка боргу в євро – з 14 % станом на кінець 2021 р. до 33,6 % станом на червень 2024 р. внаслідок збільшення макрофінансової допомоги ЄС. Борг, номінований у доларах США, є другою за величиною категорією (23,9 %). Номінований у СПЗ борг, залучений у рамках фінансування за програмами МВФ, становить станом на червень 2024 р. 9,3 % державного боргу України. Крім того, наявність внутрішнього боргу, номінованого в іноземній валюті (до 10 % від внутрішнього боргу та 3 % від усього державного боргу) також збільшує валютні ризики.
Структура державного боргу за строками до погашення демонструє позитивні зміни. За даними Міністерства фінансів України, з 2022 р. станом на 31.03.2024 р. середньозважена вартість державного та гарантованого державою боргу України скоротилася майже в 1,4 раза – з 7,8 % до 5,6 %, а середньозважена строковість збільшилася в 1,6 раза – з 6,3 року до 10,0 років. Зокрема, станом на червень 2024 р. найбільша частка державного внутрішнього боргу припадає на боргові інструменти зі строком погашення понад 10 років – 53,6 % (табл. 4).
Таблиця 4
Структура державного внутрішнього боргу України за строками до погашення,
частка від загальної суми, %
Строки погашення | 2021 р. | 2022 р. | 2023 р. | червень 2024 р. |
< 3 р. | 43 | 30 | 26,5 | 28,0 |
3-5 р. | 12 | 7 | 9,4 | 13,2 |
5-7 р. | 6 | 7 | 5,2 | 2,5 |
7-10 р. | 14 | 12 | 4,0 | 1,6 |
>10 р. | 24 | 44 | 55,0 | 53,6 |
Всього | 100 | 100 | 100 | 100 |
Джерело: дані Міністерства фінансів України.
Отже, завдяки залученню більшої частки боргу на пільгових умовах, параметри строковості й вартості всього боргу за час війни поліпшилися.
Структура державного боргу за типом відсоткових ставок (табл. 5). Частка державного боргу України, яку складають інструменти із фіксованою ставкою, становить 66,5 %, що зменшує процентний ризик.
Таблиця 5
Структура державного боргу за типом відсоткових ставок на кінець відповідних періодів,
частка від загальної суми, %
Тип ставки | 2021 р. | 2022 р. | 2023 р. | червень 2024 р. |
Фіксована | 74 | 66 | 65,0 | 66,5 |
Плаваюча | 26 | 34 | 35,0 | 33,5 |
Державний борг | 100 | 100 | 100 | 100 |
Джерело: дані Міністерства фінансів України.
Державний борг України із плаваючою відсотковою ставкою (33,5 %) переважно прив’язаний до відсоткової ставки за спеціальними правами запозичення (СПЗ) МВФ, облікової ставки НБУ для ОВДП у портфелі НБУ та ставки забезпеченого фінансування «овернайт» SOFR (англ. Secured Overnight Financing Rate – близько-ризикова базова ставка, що є середньозваженою вартістю позик «овернайт»), яка загалом є заборгованістю перед Світовим банком. Частка державного боргу, прив’язаного до відсоткової ставки СПЗ, становить 9,3 % у загальній структурі, частка державного боргу, прив’язаного до облікової ставки НБУ – 4,5 % та ставки SOFR – 8,1 %. Отже, платежі за державним боргом є чутливими до зростання відсоткових ставок в Єврозоні та США.
Структура державного боргу за умовами фінансування характеризується зростанням частки пільгових кредитів. Значна частка пільгових кредитів у структурі державного боргу України є наслідком співпраці з МФО до повномасштабної війни, а також збільшення обсягів пільгового фінансування, залучених після початку російського вторгнення у 2022 р. Станом на червень 2024 р. частка пільгових кредитів становить 52,2 % від обсягу державного боргу проти 26 % – у 2021 р. (див. табл. 3).
Висновки та пропозиції
На тлі загального збільшення обсягу державного й гарантованого боргу України та зростання частки зовнішнього боргу в його структурі (відповідно, валютних ризиків і ризику рефінансування), варто відзначити позитивні результати активної роботи уряду України в умовах війни щодо залучення, передусім, довгострокового пільгового фінансування, збільшення частки грантів у підтримці офіційного сектора, зменшення середньої вартості обслуговування державного боргу та здійснення операцій з реструктуризації частки зовнішнього боргу.
В умовах воєнного стану доцільно вжити заходів з управління держборгом для зменшення його ризиків, а саме:
ризику рефінансування – завдяки збільшення роловеру (продовження терміну кредиту з погашенням його та одночасним наданням нового кредиту) ОВДП за рахунок випуску ОВДП із більшими строками погашення та обмежень випуску короткострокових ОВДП з погашенням у поточному році; залучення довгострокового пільгового фінансування, що збільшить середньозважений строк до погашення державного зовнішнього боргу;
відсоткового ризику – завдяки поступовому зниженню відсоткових ставок за ОВДП на тлі зниження рівня інфляції та облікової ставки Національного банку України;
ризику ліквідності – у спосіб оптимізації графіка погашення державного боргу;
валютного ризику – завдяки пріоритизації запозичень у національній валюті на внутрішньому ринку капіталу для забезпечення роловеру гривневих ОВДП, розміщення ОВДП в іноземній валюті здійснювати в обсягах, необхідних для погашення таких ОВДП з метою мінімізації валютного ризику.
У середньостроковій перспективі необхідно зосередитися на залученні фінансування з найнижчою можливою вартістю і одночасним обмеженням ризиків. У зв’язку з цим основними цілями управління державним боргом є:
залучення зовнішнього довгострокового пільгового фінансування, збільшення частки грантів офіційного сектора завдяки подальшому розширенню співпраці з багатосторонніми міжнародними інституціями та встановлення двосторонніх партнерських відносин, подібних до таких, як з Японією, Канадою, Німеччиною, США;
активізація взаємовідносин з інвесторами у спосіб розширення їхньої географії та типів; взаємодія з рейтинговими агентствами для підвищення суверенних кредитних рейтингів країни задля поліпшення інвестиційної привабливості суверенних боргових інструментів; продовження розвитку міцних взаємовідносин з інвесторами та сприяння розвитку внутрішнього ринку капіталу.
Доля найбільшої частки держборгу перед офіційними кредиторами вирішуватиметься після війни і за наслідками завершення війни. Росія має понести за розпочату війну фінансове покарання. Весь зовнішній борг України, котрий виник через російську агресію, або принаймні його левову частку, потрібно конвертувати у фінансові інструменти, які мають використовуватися й покриватися російськими активами [4]. Такі та інші опції полегшення боргового тягара для України за рахунок російських активів нині широко обговорюються [5].
Отже, для зниження ризиків державного боргу, уряду доцільно послідовно втілювати політику, спрямовану на поступову зміну структури боргу через заміщення його дорогої частки новими дешевими в обслуговуванні та розтягнутими у часі виплатами за цими позиками, а також орієнтовану на збільшення частки внутрішнього боргу в національній валюті.
__________________________________________________________________________
[1] Фінансування Державного бюджету України з початку повномасштабної війни.
URL: https://mof.gov.ua/uk/news/ukraines_state_ budget_financing_since_the_beginning_of_the_full-scale_war-3435
[2] Тетяна Богдан. Бюджет і борг затяжної війни. Дзеркало тижня. 2024. 09 трав.
URL: https://zn.ua/ukr/macroeconomics/bjudzhet-i-borh-zatjazhnoji-vijni.html…;
[3] Рада виконавчих директорів МВФ схвалила 15,6 мільярдів доларів США за новою Програмою в рамках Механізму розширеного фінансування (Extended Fund Facility – EFF) для України як частину загального пакету підтримки обсягом у 115 млрд доларів США. URL: https://www.imf.org/uk/%20News/Articles/2023/03/31/pr23101-ukraine-imf-….
[4] Д. Гетманцев. Що буде із держборгом України? Економічна правда. 2024. 18 черв.
URL: https://www.epravda.com.ua/columns/2024/06/18/715386/#:~:text.
[5] Можливі варіанти використання заморожених російських активів для допомоги Україні.
URL: https://niss.gov.ua/doslidzhennya/ekonomika/mozhlyvi-varianty-vykorysta…
Отримуйте якісну та актуальну аналітику від НІСД у зручному для вас форматі:
- читайте нас у Telegram та Facebook
- слухайте на Google Podcast
- дивіться на YouTube
Зображення: НІСД
Експертна аналітика у форматі pdf: